2026-07-19 / SK证券 / 存储器：旧周期剧本不再奏效

1. LTA的本质不是压制价格的合同，而是锁定供应的合同。

随着客户和供应商围绕承诺销量、合同期限、预付款、押金和价格区间构建相互人质结构，供应商不仅仅是被动吸收下行价格风险，而是主动重新设计其对周期的敞口。

2. 三星电子和SK海力士预计在销量基础上将有40-50%的LTA敞口。

剩余市场将形成一种结构，即未被LTA覆盖的AI需求与传统套件需求竞争，因此假设所有供应都被锁定在长期合同下是不正确的。

3. LTA正式化后，非LTA市场的价格弹性实际上可能会增加。

由于供应商必须优先满足LTA销量以避免合同不履约罚款，AI需求与套件需求对剩余产能的竞争可能会使现货暴露市场的定价更具韧性。

4. 存储器现货价格、溢价和GPU租赁价格均在上涨。

DDR5与DDR4现货和合同价格之间的价差正在扩大，而B200租赁价格也在上升，这使得当前价格上涨放缓难以解读为需求疲软或库存积累的经典信号。

5. CoreWeave讨论使用看跌期权对冲存储器价格下跌的风险，是强LTA的证据，而非弱LTA。

因为LTA足够强大，以至于为买家创造真正的财务风险，看跌期权结构更像是对长期销量承诺所产生的现金流风险的对冲，而非对存储器价格下跌的押注。

6. 如果买家可以将LTA价格风险转移到金融市场，更大规模的LTA将变得可能。

具有高杠杆和为基础设施建设融资的长期客户合同的公司需要管理现金流风险，对冲工具可能成为扩展长期合同市场的基石。

7. 存储器估值正处于拐点，从峰值EPS转向谷值EPS和盈利持久性。

LTA改变的不仅仅是上升周期中的盈利峰值水平，而是下行周期中的盈利底线和可见性，随着这一结构变得更清晰，存储器估值可能从基于P/B转向基于P/E。