AI存储盛宴进入下半场：内存价格或在四季度见顶，一场残酷分化正在逼近

AI掀起的存储芯片涨价潮，可能已经走到了最关键的转折区域。

摩根士丹利亚洲及欧洲科技研究主管Shawn Kim在最新报告中判断，内存合同价格或于2026年第四季度触及本轮高点。值得注意的是，大摩并未给出“行业即将崩盘”的悲观结论。更准确地说，存储行业正从价格快速上涨、盈利不断上修的普遍繁荣阶段，转入高位运行时间延长、不同产品加速分化的新阶段。

价格见顶，意味着市场交易逻辑开始改变。此前投资者关心的是存储厂商还能赚多少钱；进入拐点区域后，资金更在意高利润能够维持多久。

三个信号，正在为行业降温

第一个信号来自盈利预期。

在本轮景气高峰期，存储厂商的净盈利上调率一度达到92%，如今已经回落至77%。77%依然代表多数机构仍在上调盈利预测，但上修速度已经明显减慢。SK海力士未来一年的每股收益预期近期出现回落，也说明市场开始为盈利增速放缓提前定价。

周期拐点常常出现在需求仍旺、预期却停止上修的阶段。企业当期业绩可能继续增长，股价和估值却会率先承压，因为资本市场交易的从来都是未来变化的方向。

第二个信号来自库存。

今年第二季度，DRAM和NAND库存均有所回升，库存增加主要集中在大型内存模组厂。单独看库存上升，未必意味着需求已经恶化，也可能是厂商为应对后续订单而主动备货。但当价格同比增速开始回落，库存增加就会变得格外敏感。一旦终端需求低于预期，提前囤积的库存可能迅速转化为去库存压力，并反过来压制价格。

第三个信号来自估值。

SK海力士的市净率已经从高位回落至约2.5倍，三星电子降至约1.7倍。两家公司估值仍高于各自长期平均水平，说明市场依旧认可AI为存储行业带来的结构性增长，同时也拒绝继续按照“利润永久高增长”的方式定价。

这正是典型的周期顶部特征：行业基本面尚未明显转坏，估值却已经开始收缩。

AI投入依然强劲，却无法保证内存价格一直上涨

支撑本轮存储行情的核心力量，仍然是全球云计算巨头持续扩张AI基础设施。

然而，从AI需求旺盛到存储价格持续上涨，中间还隔着几道关键环节。模型数量增加只是表面现象，真正决定存储需求强度的，是大模型训练规模、推理调用量、商业化收入以及超大规模云厂商实际投入的数据中心资本开支。

因此，大摩将2026年第二季度云厂商资本开支视为重要验证节点。只有资本开支持续流向服务器、网络、数据中心和高性能存储，AI需求才能真正转化为存储厂商的订单与利润。

即便AI应用加速变现，也不能直接推导出云厂商会无限扩大投资。模型效率提升、单位推理成本下降以及基础设施利用率提高，都可能改变新增硬件需求的斜率。AI产业仍在扩张，存储价格却可能率先失去继续上涨的动力，这两件事完全可以同时发生。

长期供货协议，也挡不住周期波动

近年来，存储厂商与下游客户签订了大量长期供应协议，希望通过锁定采购数量和价格，提高业绩稳定性。但市场并未因此给予存储行业更高的长期估值中枢。

历史经验表明，长期协议只能减缓短期波动，很难彻底消除周期。当市场价格和供需关系发生明显变化时，客户可能要求重新谈判协议；如果实际需求不足，长期采购承诺还可能导致下游被动累积库存。

这意味着，AI带来的长期需求增长与存储行业原有的周期属性仍会长期共存。协议能够延长景气时间，却无法让供需规律失效。

商品DRAM与HBM，正在走向两种命运

接下来，存储行业最大的变化将是内部加速分化。

随着三星、SK海力士和美光将更多产能、资本和技术资源转向高带宽存储器HBM，传统DDR5等商品DRAM获得了阶段性的供给支撑。但商品DRAM技术门槛相对成熟，一旦新增产能逐步释放，供给追赶速度可能明显加快，价格压力也会随之上升。

HBM的逻辑则完全不同。它受到先进制程、堆叠技术、封装能力、良率和带宽性能等多重限制，产能扩张远比传统内存复杂。即使存储厂商不断增加投入，短期内也很难快速消除供给瓶颈。

由此形成一条越来越清晰的分界线：传统存储更容易回归价格周期，高端存储仍可能维持供给紧张。未来判断一家存储企业的价值，不能只看总产能和行业价格，还要看其HBM产品竞争力、先进封装能力、客户认证进度以及高端产品收入占比。

存储行业的普涨阶段正在退潮，真正拥有技术壁垒和产品结构优势的企业，才可能继续享受AI红利。

设备需求仍有支撑，但受益者不会平均分布

高性能存储对容量、带宽、功耗和系统架构提出了更高要求，也在催生新的技术路线。大摩估算，围绕这些方向形成的相关市场规模约为250亿美元，机会将分布在芯片设计、先进制程、封装、设备和系统架构等多个环节。

在设备端，大摩预计ASML的EUV光刻机出货量将从2027财年的92台增加至2028财年的104台，反映先进逻辑芯片与先进存储制造仍在持续扩张。

不过，设备需求增长无法保证所有存储厂商同步受益。资本开支将越来越集中于先进节点、高端存储和封装瓶颈，缺乏技术升级能力的企业即使身处景气行业，也可能逐渐掉队。

存储行业正在从“看价格”转向“看结构”

大摩这份报告真正揭示的，是本轮存储周期已经进入下半场。

内存价格即使在第四季度见顶，也不代表AI需求消失，更不意味着整个行业立即进入衰退。接下来更可能出现的情形，是价格维持高位、盈利增速逐渐放缓、估值提前收缩，同时HBM与商品存储之间的差距不断扩大。

未来观察存储行业，需要重点盯住四项指标：云计算巨头的资本开支、DRAM与NAND库存变化、盈利预期上修比例，以及HBM产能和先进封装的扩张速度。

AI仍会继续推动全球算力基础设施升级，但资本市场已经开始告别“只要与AI沾边就能上涨”的简单叙事。存储行业真正残酷的竞争，或许才刚刚开始。