彭博：被动投资兴起背后的逻辑是众所周知的。总体而言，主动投资者的总和与整体指数的回报相同；被动式基金放弃试图击败指数的成本，在成本上削弱了他们；随着时间的推移，这种成本优势意味着指数基金将获胜。

上周，标准普尔全球的SPIVA定期报告的最新一期报道更新了2025年的数据。10多年来，87%的美国股票基金在收费后落后于其指数，而固定收益基金也表现不佳。

上一次大多数主动型基金跑赢标准普尔指数是在2009年，当时全球金融危机创造了股市的普遍下跌。但自2000年以来，除三年之外，所有主动型基金的整体表现都滞后于指数。

历史上，即使是最活跃的基金经理也发现很难保持持续的复利收益。一般来说，他们有特定的策略，这些策略不会无限期地起作用，而且他们面临规模限制；强劲的表现会吸引资金流入，而对于大型基金来说，准确判断哪只单个股票上涨也很难对这个基金的表现产生足够的影响。这就是Bill Miller旗下的基金、Legg Mason（后来的ClearBridge）在连续15年跑赢标准普尔指数后的情况，以及Peter Lynch的富达麦哲伦基金的遭遇。

表现优异且呈复利增长的基金可以创造令人生畏的财富，但这个趋势很难维持。最新的SPIVA报告再次明确了这一点。

另外两点。首先，去年对活跃的基金管理者来说本来应该是很好的一年，因为自2009年以来，它的分散度最高（最佳和最差股票之间的差异）。正如当时所发生的那样，这种分散应该正是让选股型基金表现优于大盘所需的。结果为什么不是这样呢？问题似乎是五大股票的优异表现，当年初分散度最高时，它们的权重最大。

为了跑赢指数，主动型的基金经理不得不囤积这些股票，使他们的投资组合不平衡。这是一个大问题 - 有一个论点，即指数基金的被动配置正在使那些大盘股越来越大，因此超越指数表现反而变得更难。

第二个问题是SPIVA是否夸大了主动型基金的劣势，现在有点晚了，因为指数基金已经赢得了投资者的资金流向。由圣母大学Martijn Cremers领导的一群学者发表了一篇研究2024年报告的论文，发现了三个问题：1）它认为任何退出样本的基金表现不佳：2）尽管大多数资产都投资于少数大型基金，但它对所有基金的权衡是平等的；及3）它将基金与假设的零成本基准进行比较，而不是与可投资的低成本期权（如ETF）进行比较。

做出这些调整会稍微改变叙事。五年来滞后的美国股票基金比例从73.7%下降到56.2%，而20年来从99.2%下降到55%。选择指数投资的理由仍然存在，但它并不像看起来那么耀眼 - 或者至少在指数基金的资金权重使主动型基金经理人的生活更加艰难之前。