2023年：中兴通讯，净利润93.26亿元2024年：中兴通讯，净利润84.25亿元2025年：中兴通讯，净利润56.18亿元过去三年，净利润从93亿一路回落至56亿，下降幅度接近40%。

2025年营收1338.96亿元，同比增长10.38%，创下历史新高，但归母净利润56.18亿元，同比下降33.32%，扣非净利润更是只有33.70亿元，暴跌45.45%。

营收在涨，利润在缩，“增收不增利”是这份财报最刺眼的标签。赚钱能力方面，2025年综合毛利率30.25%，净利率4.16%。对比三年前——2023年毛利率41.53%、净利率7.44%——两条盈利线都出现了断崖式下移。

每卖100元产品，只剩4元多的净利润。ROE方面，2025年加权平均净资产收益率7.58%，较上年同期下降4.39个百分点。

拉长看，2022—2024年的加权ROE分别为14.66%、15.19%、11.97%，2025年已跌破巴菲特“ROE＞15%”的门槛，且下行趋势尚未看到明确拐点。

ROE的回落，根源不在杠杆收缩，而在净利率的塌陷，盈利质量本身在变薄。利润的来源，有没有风险？有，需要高度警惕。2025年经营活动现金流净额39.19亿元，同比暴跌65.86%。

经营现金流/净利润的比值只有0.70，意味着账面上每1元利润，实际只收回了0.7元现金。

根源在于业务结构的切换：算力业务（服务器、存储等）是重垫资的生意，上游芯片要预付，下游互联网客户账期长，越卖越占用资金。

2025年末应收账款216.70亿元，占归母净利润的385.74%；存货523.26亿元，较上年继续攀升。

利润没有同步转化为现金，这是盈利质量层面的实质性压力，不是行业特性可以轻易解释掉的。资产负债率65.26%，高于巴菲特通常要求的60%以下。

问题在于，中兴通讯的负债结构对应的资产端是应收账款和存货。

算力业务的扩张在推高营收的同时，也在拉长资金占用周期。

现金流对债务的覆盖能力，2025年是明显弱化的。护城河方面，中兴通讯的行业地位依然扎实。

5G基站、5G核心网发货量保持全球第二，固网终端发货量全球第一；全球通信设备市场份额排名第四，中国市场份额第二。

在国内5G投资周期下行、运营商网络业务营收同比下降10.62%的背景下，能守住这个身位，说明基本盘是稳固的。中兴通讯的护城河是技术迭代+市场份额，需要持续高研发投入来维持，且面临运营商资本开支周期和地缘政策环境的双重扰动。

2025年的战略重心已经转向“连接+算力”，算力营收同比增长约150%，但算力业务的毛利率远低于传统运营商网络业务，高毛利业务在缩、低毛利业务在冲量，护城河的“利润宽度”是在收窄的，不是在拓宽。分红方面，2025年度拟每10股派4.11元，现金分红总额约19.66亿元，占当年净利润的35.0%。

A股口径下股息率大致在2%上下。最近三个会计年度累计现金分红总额占同期净利润平均值的105.1%，说明公司在利润下滑阶段仍在努力维持股东回报的连续性。一句话收束：

中兴通讯是“不投入就掉队”的生意。2025年的中兴通讯，营收在创新高，但利润在缩、现金流在紧、ROE在下行。

护城河还在，但维护护城河的成本正在变得更高，而护城河圈住的利润厚度正在变得更薄。