虽然包钢股份的估值支撑主要来自稀土矿，但如果其钢铁业务开始盈利，至少不会再拖公司后腿，我们也乐见国内钢铁行业迎来回暖。

本文将从螺纹钢、焦炭与铁矿石三者的成本售价关系切入，分析国内钢铁行业是否出现显著好转的迹象，或是维持原有态势、未进一步恶化。

一、钢铁行业毛利率走势情况

2026年开年，钢铁行业毛利率大致在10%至11%的区间运行，1月20日前后摸到年内高点11.4%，整个一季度都维持在这一水平，属于2025年底走势的延续。进入二季度后，毛利率中枢开始缓慢下移，4月回落至9.5%至10.8%；5月上旬虽出现过一次反抽（5月11至12日回到11.2%至11.3%），但这也是年内最后一次站上11%。

5月27日起毛利率曲线明显下台阶，单周从9.5%附近直接降至7.8%，此后再也没能回到年初的运行平台。

三季度是全年利润压缩最快的阶段。6月毛利率一路阴跌，月末收在5.8%；7月加速下行，7月14日跌至3.7%，为年内首次跌破4%。8月中旬出现一轮短暂修复，8月17至18日回到6.8%，8月底也维持在7%上下，但本轮反弹并未具备持续性。

9月毛利率再度走弱，9月11日录得全年最低2.9%，月中至月末在3.3%至4.6%之间窄幅波动，截至9月24日收于4.6%。也就是说，从1月高点到9月低点，毛利率累计回落了约8.5个百分点，三季度末的水平已经不足年初的四成。

放在2015年以来的长期序列中看，当前毛利率水平已经处于历史下沿。这一位置比2015年下半年到2016年初全行业亏损（最低约-6.6%）的阶段自然要好，但也仅仅处于“微利”状态；和2017至2021年20%至35%的常态盈利中枢相比，更是不可同日而语。

真正可以作为参照的，是2023年下半年之后的低位运行区间。2023年全年毛利率从15%一路下滑至年底的6.7%，2024年多数时间在5%至10%之间徘徊，当年7月甚至出现过2.1%的极端低点。2026年二季度之前10%上下的毛利率，基本还处于这一新中枢的偏上位置；而三季度3%至5%的运行区间，已经贴近2024年7月那轮极端低点的水平。

总结来看，2026年钢铁行业毛利率并非简单的“高位回落”，而是从近年偏弱平衡区间的上沿，一路滑落到了历史次低区间。年初11%的毛利率还能称得上“勉强过得去”，9月的3%至5%的水平则意味着吨钢利润已经被压缩到和2024年年中那轮亏损边缘行情相仿的程度，行业整体处于近十年除产能出清期外盈利最稀薄的阶段。

二、钢铁业务对包钢股份季度净利润的影响

在《包钢股份股价和稀土价格相关性研究》一文中，笔者曾分析稀土矿价格上行对包钢股份季度净利润的拉动效应。

2026年三季度，包钢股份向北方稀土销售稀土精矿执行价为38565元/吨，较上年同期19109元/吨，每吨抬升约19456元。包钢股份年度供给北方稀土稀土精矿规模约40万吨，折算单季度供货约10万吨。按此价差测算，三季度稀土精矿销售收入较去年同期增厚约19.456亿元。考虑该部分矿产品成本同比无明显抬升，扣除相关税费后，预计对应增厚包钢股份单季度扣非归母净利润约14.592亿元。

此前我对包钢股份的钢铁业务一直是“毛估估”，本文就来做一次细致估算。由于生意社2025年三季度的焦炭现货价格在iFind中处于缺失状态，我们也只能做近似推算，粗略估计，2026年三季度钢铁行业毛利率较2025年三季度低约3.4个百分点，扣除25%的所得税后，对钢铁业务税后净利率的影响约为2.5个百分点。

包钢股份扣除稀土精矿业务后，钢铁板块的季度收入规模约为140亿元，按照2.5%的净利率影响计算，今年三季度钢铁业务的税后净利润将比去年减少3.5亿元。

稀土精矿涨价带来的净利润增量是14.5亿元，钢铁业务业绩不及去年，净利润减少3.5亿元。两者加总后，净利润整体大概比去年多11亿元，也就是说今年三季度，净利润大概率落在10至12亿元之间。

三、小结

我此前一直对钢铁业务不够关注，其实只要稍加留意就能发现，2026年，整个钢铁行业从5月以来出现了显著下滑，而且这种下滑不只是个别安全事故导致的，而是整个行业层面的整体性下行。

不过从历史分位来看，当前钢铁行业已经处于市场表现极差的阶段，也到了该触底反弹的时点。因此我认为，包钢股份已经来到底部区间附近，未来经营业绩和估值只会一天比一天好。