一口气跑1100公里，还不用中途充电，这个纪录被比亚迪刷新了。9月23日，腾势Z9S正式上市，CLTC工况下纯电续航达到1100公里，成为全球量产车里跑得最远的那一个。距离上一次1036公里的纪录，才过去不到半年时间。可有意思的是，技术一路高歌猛进，账面上的利润却在往后退。2026年上半年，比亚迪归母净利润同比下滑了20.54%。这背后到底藏着什么玄机？

先说说这1100公里是怎么来的。腾势Z9S提供了三个续航版本，分别是780公里、920公里和顶配的1100公里，底气来自第二代刀片电池。这块电池今年3月才正式亮相，能量密度比上一代提升超过5%，既能扛住极速快充，又能支撑超千公里的续航，7月份还拿到了工信部的认可。充电速度更是夸张，1000V高压闪充平台，电量从10%充到70%只要5分钟，充到97%也不过9分钟。零下30度的极寒环境里，20%充到97%也只需要12分钟。冬天在东北开电动车再也不用心惊胆战了，这难道不是实实在在解决了痛点？
更远的棋也早就布下了。半固态电池预计今年第三季度量产，硫化物全固态电池60Ah电芯已经下线，计划2027年小批量投产，目标能量密度500Wh/kg。换句话说，1100公里只是路上的一个驿站，远不是终点。
再看补能网络这块，截至9月24日，比亚迪已经建成了11586座闪充站，覆盖341座城市，第2000座高速闪充站也落成了，全国278条高速公路都在覆盖范围内。年底目标是2万座，海外还要再建6000座。粗算一笔账，单站全要素投入约430万元，光高速站的硬件投入就接近86亿元。这张网当然是护城河，可护城河挖起来也是真金白银地砸，重资产的压力得慢慢消化。
那么利润为什么承压？拆开来看，答案其实没那么悲观。
第一层是汇率。上半年境外收入1812.7亿元，占总营收的52.6%，历史上头一回超过境内。人民币对美元升值约3%，带来的汇兑摆动约83亿元，这个数字远超上半年少赚的32亿元。说白了，比亚迪的财报现在就像一个巨大的、没做对冲的人民币空头，汇率一波动，数字就跟着晃。
第二层是国内的价格战。1到7月国内零售121.4万辆，同比下降35.6%，跑输大盘约15个百分点。境内业务毛利率只有15.67%，境外却高达21.71%，一高一低，差距立现。
第三层是产能爬坡的折旧。2021到2024年扩张期投下的固定资产，2026年折旧额约756亿元，2027年会骤降到312亿元，少了444亿元，降幅58.7%。匈牙利工厂投了50亿欧元，年产能15万辆，规模化盈利恐怕要等到2027年以后。泰国、巴西、乌兹别克斯坦的工厂虽然投产了，产能利用率没过70%这条线之前，单车成本都下不来。
三重压力叠加，报表难看也就在情理之中了。俗话说，风雨之后见彩虹，二季度的数据已经开始透亮。海外销量上半年79.2万辆，同比增长67.8%；二季度净利润同比增长30%，毛利率18.9%，创近一年新高；单车净利约0.72万元，同比提升47%，环比提升24%。招银国际估算，海外汽车业务毛利率比本土高出6到8个百分点，二季度经营溢利里九成来自海外。罗马不是一天建成的，可这座桥显然已经在架设之中。
高端化这条线同样值得细品。上半年三大高端品牌合计销量同比增长61%，占比升到12.8%。方程豹1到8月卖了24.23万辆，同比暴涨166%，是最大的增量来源。腾势1到8月累计10.17万辆，同比微降1%，D9还占着品牌近半的销量。好在Z9家族7月售出5675辆，同比增长595%，成了腾势内部增速最快的产品线。Z9S起售价25.58万元，比预售价直接下探6.4万元，一头扎进小米SU7和特斯拉Model 3主导的20万到30万元腹地。腾势2025年品牌成交均价36万元，在25万到40万元区间排第二，甚至压过了宝马和奥迪。不过这份家底主要靠D9在MPV市场打下的江山，想在轿车领域再立山头，难度不小，虎口夺食从来不是轻松的事。
资本市场怎么看？花旗维持“买入”，目标价142港元，依据是2026到2028年每股盈利复合年增长率25%；野村也维持“买入”，H股目标价127港元。机构普遍认为，海外业务继续放量、国内电池产能问题解决之后，财务表现还有向上的空间。
往后的剧本其实已经写好了大纲。比亚迪全年销量目标500万辆以上，海外预计180到190万辆，下半年海外月销目标18万到20万辆。海外下半年月销量目标若能兑现，利润增量会相当可观。到了2027年，折旧大幅下降，固态电池示范装车，海外工厂利用率突破盈亏平衡线，几股力量拧成一股绳，技术溢价才真正落到利润表上。反过来，国内价格战要是继续消耗海外利润反哺的空间，海外工厂折旧又集中释放，技术领先变成利润领先的时间表就得往后推。
说到底，比亚迪手里握着的是技术纵深和全球化的高毛利，脚下踩着的是国内价格战和产能爬坡的荆棘。技术领先能不能穿越盈利周期？答案是肯定的，前提是刀片电池产能及时跟上、海外工厂顺利跨过盈亏线、高端品牌守得住溢价。国内下滑是阵痛，海外爆发是长跑，2027年见分晓。