为什么我们有时候会觉得像宝丰能源这类能源周期股估值很低呢？其主要原因是，当周期股进入景气周期的顶部或顶部区域时，它的业绩就会完全释放出来，这时把它的市值和业绩放在一起比较，就容易得出“低估”的判断。
当然，我这么说，并不是否认宝丰能源被低估。经过认真细致的研究，当前，宝丰能源确实处于低估状态，但如果用市盈率给它估值，很容易得出一个偏离合理区间的结果。因此，今天我们就来聊聊，像宝丰能源这样的周期股到底怎么估值才比较合理，同时它的中报表现十分亮眼，我们也顺便对这份中报做一些分析。
一、宝丰能源的业绩表现
宝丰能源核心业务围绕煤制烯烃产业链展开，为上游焦化业务提供原料支撑，下游聚焦烯烃及衍生化工品生产。
2025年，宝丰能源化工行业实现营业收入403.26亿元，同比大幅增长77.69%，毛利率达到36.94%，较2024年提升1.85个百分点；焦化行业收入74.94亿元，受行业环境影响收入同比下滑25.88%，但成本端降幅更大，毛利率依旧实现1.17个百分点的抬升。
产品结构上，烯烃产品是公司收入核心来源，2025年营收376.06亿元，同比增长95.19%，毛利率38.16%，较2024年提升3.97个百分点；精细化工产品收入27.20亿元，同比下滑20.65%，且成本上行导致毛利率大幅回落20.12个百分点，成为主要业务短板。
从产销端看，煤制烯烃产能释放带来聚乙烯、聚丙烯产量大幅扩张，两类产品生产量同比分别增长125.00%、110.95%，销售量同步高增，库存也随之抬升；EVA/LDPE产销同样实现40%以上的增长。焦炭产销量小幅回落，但库存量同比暴增550.23%，焦化板块库存压力显著加大。
公司产出的聚乙烯、聚丙烯、EVA等聚烯烃产品属于关键基础合成树脂，广泛应用于包装、农业、建筑、汽车、家电、医疗等众多下游领域，烯烃产业链的产能扩张带动整体营收规模走高，但同时需要面对精细化工盈利走弱、焦炭库存高企带来的经营压力。
从年度维度看，宝丰能源经历了完整的周期波动。2021年营收233.00亿元、归母净利70.70亿元为阶段性高点，随后2022至2023年连续两年利润下滑，归母净利分别降至63.02亿元和56.51亿元，同比降幅均超10%，而同期营收仍保持正增长，反映出烯烃行业景气下行阶段“增收不增利”的特征，产品价差收窄对盈利能力形成压制。2024年公司业绩企稳回升，营收329.83亿元、归母63.38亿元，同比分别增长13.21%和12.16%，初步走出低谷。
2025年是业绩爆发的拐点，全年营收480.38亿元、同比大增45.64%，归母净利113.50亿元、同比增长79.09%，扣非净利115.20亿元、同比增长69.91%，利润增速显著高于营收增速，说明新产能释放叠加烯烃价差扩大，盈利能力大幅修复。
进入2026年，增长势头进一步强化，上半年营收301.98亿元已达2025全年的63%，归母净利97.28亿元更是达到2025全年的86%，同比增速分别为32.33%和70.14%，利润弹性持续释放。
值得注意的是，各年度扣非净利均高于归母净利，表明非经常性损益为净损失，公司利润增长高度依赖主业，盈利结构扎实。
二、宝丰能源的“市固率”和市销率走势图
宝丰能源“市固率”（季度末总市值/季度末固定资产）自2021年以来经历了完整的“高位—下行—筑底—修复”周期。2021年，宝丰能源“市固率”维持在4.25至5.39倍的高位区间，四季度触及历史最高5.39倍，反映市场对煤制烯烃赛道给予较高估值溢价。
随后2022至2023年持续下行，从4倍以上逐级回落至2.6倍附近，2024年在2.76至2.95倍之间窄幅震荡，估值中枢明显下移。2025年，宝丰能源“市固率”进一步下探，二季度触及历史最低1.81倍，较历史高点跌幅达66%，主要受烯烃周期下行、盈利承压及固定资产持续扩张（分母端增大）双重压制。
2025年三季度起，宝丰能源“市固率”开启修复，从1.99倍逐季回升至2026年一季度的3.27倍，已接近历史均值3.32倍，但2026年二季度回落至2.28倍。
以历史均值3.32倍为锚，当前2.28倍仍折价约31%，较中位数3.05倍折价约25%，处于历史偏低区间。从自锚法角度看，市固率从历史最低1.81倍修复至2.28倍，幅度约26%，但距离均值回归仍有空间。
我们再来看一下宝丰能源的市销率（TTM），自2019年上市以来呈现明显的中枢下移趋势。上市初期市销率（TTM）一度超过9倍，2020至2021年在4至7倍区间波动，2021年初曾冲高至接近10倍的历史高位（同期，煤价、油价也处于高位），反映市场对煤制烯烃成长赛道给予较高估值溢价。
2022年起，宝丰能源的市销率（TTM）持续下行，从6倍逐级回落至3至4倍区间，2023至2025年长期在3倍附近窄幅震荡，2025年一度下探至3倍以下，估值中枢较上市初期缩水约三分之二，主要受烯烃行业周期下行、营收基数持续扩大及市场风格切换影响。
2026年初，宝丰能源的市销率（TTM）出现一波脉冲式拉升，从3倍附近快速冲高至5倍以上，但随后迅速回落至3倍左右。这一轮短暂修复与2025年业绩爆发式增长带来的预期改善有关，但市场对油价高位的持续性存疑，使得估值修复缺乏持续性。
当前宝丰能源的市销率（TTM）约3倍，处于历史偏低区间，若烯烃价差能维持高位、新增产能顺利投放，估值仍有修复空间；反之若周期下行，PS可能继续承压。
三、小结
考虑到宝丰能源在国内是独一档的企业，像它这样拥有自有煤矿的煤化工企业其实并不多，因此我们无法使用可比估值法对它估值。加之它本身已是行业龙头，而可比估值法通常是用大公司的估值指标估算小公司的价值，像它这种已经是行业内规模最大的煤化工企业，自然没有合适的参照标的，其他体量更大的企业，比如中国神华，主营业务以煤炭为主，并非煤化工企业。
这样一来，宝丰能源只能和自己比，对比自身历史上的景气周期就能发现，无论是从估值指标还是市销率来看，它目前至少被低估了30%至50%。当前市场给宝丰能源的市盈率（TTM）是11.65倍，市盈率（动）为9.2倍，显然处于相对低估的区间。
以中国神华为例，它的市盈率（TTM）为19.13倍，市盈率（动）约17.98倍。从理论上来说，无论将宝丰能源归为煤化工企业还是煤炭企业，估值都应该往上走一走。
也有人会提出疑问，为什么不去对标陕西煤业呢？陕西煤业的市盈率（TTM）为12.47倍，市盈率（动）为11.28倍，即便以陕西煤业的市盈率（动）作为参照，宝丰能源的价值也大约被市场低估了两成。