10月16日，美国国会预算办公室发布了2026财年的最终账本：联邦赤字为1.99万亿美元，比上一个财年增加了2180亿，占GDP的6.2%。

这个数字本身已经很吓人了，但是更让人感到寒意的是另外一笔账，前11个月的债务利息支出为1.27万亿美元，已经超过了全年国防预算，平均每天要支付38亿美元的利息。美国政府不是在花钱办事，而是在借新债还旧债，而且越还越多。

钱花到哪了，一分钱都砍不动

2026财年联邦支出7.4万亿美元，收入5.4万亿，中间差出来的2万亿就是赤字。收入端并不是没有增长，个人所得税多收了1880亿，工资税多了670亿，但是企业所得税却少了700亿，降幅达到16%，关税收入也因为5月到9月退还了约1300亿美元的关税退款而减少了220亿。

特朗普的减税政策使企业少交了很多税，关税战打了一圈退了一圈等于白忙，收入增长了3%，支出却增长了6%，速度差了一倍，窟窿越来越大。

支出端更没法动。社保多花了860亿，涨5%；联邦医保多花了770亿，涨8%；联邦医疗补助多花了550亿，也是8%；退伍军人福利多了390亿，涨10%；国防开支多了480亿，涨5%。这些都是法律规定的刚性支出或者政治上不能碰的预算，任何一项减少都会让几千万选民跳脚。社保覆盖了7000多万美国人，医保覆盖了6500多万老年人和残障人士，国防预算牵动着军工复合体和几十个州的就业，哪个总统敢动这些，哪个总统就等着丢选票。

但最狠的一刀不是福利也不是军费，是利息。据财政部的数据，在2026财年的前11个月里，净利息支出为1.27万亿美元，同比增长了约12%，已经超过了全年国防开支（约8760亿美元），成为仅次于社保的第二大联邦支出项目。8月份单月利息就消耗了977亿美元，相当于每天要拿出32亿美元来偿还利息。国会预算办公室预计未来十年的净利息总额将达到16.2万亿美元，到2036年每年需要支付2.1万亿。这笔钱不修一条路、不养一个兵、不给一个老人看病，只是用来偿还以前借来的债。

买家在变，这才是真正的隐患

赤字大不是新闻，美国联邦债务早就突破了39万亿美元大关。主权政府可以永续发债这句话在教科书上没有毛病，但是有一个前提条件：要有愿意买的人。问题就出在这一点上，买方的结构正在悄悄地发生变化，而且变化的方向对于美国来说并不好。

中国曾经是美国国债最大的海外持有者，高峰期持仓超过1.3万亿美元。但是根据美国财政部国际资本流动报告的数据，到今年4月中国持有的美国国债已经下降到6511亿美元，这是自2008年9月以来的最低点，也是18年来的最低点。

这并不是集中抛售，而是在几年间逐步减少的，北京正在优化外汇储备结构，增加黄金储备以及非美元资产的比例，把鸡蛋从美元这个篮子里慢慢拿出来。值得注意的是，在这段时间里，英国、比利时等国的美国国债持有量却在上升，说明并不是所有人都在跑，但是最大的几个买家确实在收缩敞口。

日本接过了海外头号买家的位子，但它买美债的逻辑跟看好美国经济没有半点关系。日元持续承压，日本央行和财务省需要卖出日元买入美元来稳定汇率，所以得到的美元自然就配置到了美国国债上。

这是被动地为了汇率管理而进行的购买行为，并不是日本在对美国进行投资，而是用美国国债来给自己的货币续命。日本自身的债务率已经超过了GDP的250%，财政空间非常小，所持有的美国国债还会受到美国国债价格波动以及汇率风险的双重影响。一旦日元稳定下来之后，日本增加美债的需求就会大大减少。希望日本能够无限接盘是不现实的。

除了中日之外，更多经济体也在分散储备。各国央行近年持续增持黄金，2024年全球央行黄金净购买量超过1000吨，创下了历史最高纪录。非美元债券、人民币资产、大宗商品等替代配置的比例也越来越大。并不是说美元会被取代，在短期内没有一种货币可以取代美元的储备地位，但是全球资金不再像以前那样自动流向美国国债，美债曾经享受过的“安全溢价”正在慢慢消失。市场关注的重点也发生了变化：以前人们关心的是美国是否会短时间违约，现在人们开始关心起债务总量、利息负担以及买家结构等长期性的问题来。

借债循环能转多久，取决于利率和信心

眼下的循环是这样运转的：赤字填不上，就发国债；发了国债就要付利息；利息又增加了赤字，所以又发更多的国债。这就是一个典型的债务利息反馈循环，借得越多利息就越高，利息越高赤字就越大，赤就越大就要借更多的钱。循环是否能够继续下去，主要看两个因素：利率和买方信心。

如果海外主权资金继续减少对美债的配置，更多的发债压力就要由国内市场承接。国内承担的代价是提高收益率，买方少，要给高利息才能卖出。收益率一旦上升，联邦利息支出就会进一步扩大，赤字也就更大，需要发行的债券也就越多。这就形成了一个自我加速的螺旋。目前还没有出现短期危机，但是每一次发债都使联邦财政的容错空间变小，留给未来回旋余地也越来越小。

财政改革不是没人提过。削减社保是政治自杀，砍军费民主共和两党都不干，加税共和党坚决反对，减税民主党不答应，两党拉锯的结果就是什么都不改，继续借。借债成为维持联邦政府运转的唯一途径，并不是因为它合理，而是因为其他的路都已经被堵死了。

每天38亿美金的利息账单还在跑表。国债总额一路飙升到40万亿美元，利息支出已经超过了军费开支，最大的海外买家也正在悄然退出。这笔钱不能用来修一座桥、建一所学校、给一个士兵发工资，它只做一件事：为昨天的债务支付今天的代价。明天的代价会更高。